После нескольких месяцев интенсивного хеджирования, вызванного тарифным шоком, который потряс доллар в начале этого года, иностранные инвесторы, которые поспешили защитить свои активы в США от дальнейшего обесценивания, теперь резко замедляют эти усилия — вотум доверия, который помог доллару восстановиться после худшего падения за многие годы.

Аналитики подчеркивают, что уровни хеджирования по-прежнему превышают исторические нормы, однако активность явно отступила от пика, достигнутого сразу после «Дня освобождения» 2 апреля, когда президент Дональд Трамп объявил о введении масштабных торговых пошлин.

В то время иностранные инвесторы, владеющие американскими активами, столкнулись с двойным ударом: падением цен на акции и облигации, а также резким падением курса доллара. Самые быстрые инвесторы поспешили застраховаться от дальнейших валютных потерь, и многие ожидали усиления волны. Вместо этого она сошла на нет, позволив доллару стабилизироваться.

Дэвид Ли, руководитель отдела исследований валютного рынка и развивающихся рынков в Nomura, заявил: «Наши разговоры с клиентами теперь показывают, что эти потоки хеджирования вряд ли поступят так быстро, как мы предполагали в мае».

Индекс доллара, который отслеживает курс американской валюты по отношению к основным валютам, вырос примерно на 4% с конца июня, тогда как ранее он снизился примерно на 11% после худшего полугодия с начала 1970-х годов.

Поскольку данные о хеджировании скудны, аналитики полагаются на общие показатели и отчеты кастодианов и крупных банков.

Данные BNY, одного из крупнейших в мире кастодиальных банков, показывают, что клиенты в 2025 году занимали высокие длинные позиции по американским активам, что свидетельствует о слабом ожидании дальнейшего ослабления доллара и ограниченной потребности в хеджировании. Ситуация изменилась в апреле, что привело к росту хеджирования выше нормы, хотя и ниже максимумов конца 2023 года, когда рынки ожидали начала снижения ставок Федеральной резервной системы.

«В этом году о диверсификации доллара говорят гораздо больше, чем на самом деле ее реализуют», — сказал Джеффри Ю, старший рыночный стратег BNY.

Другие хранители сообщают о схожих тенденциях.

Анализ активов, находящихся под контролем State Street Markets, показывает, что к концу октября управляющие иностранными акциями хеджировали 24% своих долларовых активов, что на четыре процентных пункта больше, чем в феврале, но значительно ниже предыдущих уровней, превышавших 30%. Компания также отметила, что динамика хеджирования замедлилась в последние недели.

Различия наблюдаются на разных рынках. Исследование австралийских пенсионных фондов, проведённое Национальным банком Австралии, не выявило «значительных изменений» в хеджировании американских акций. Между тем, данные Центрального банка Дании показывают, что хеджирование пенсионных фондов стабилизировалось после резкого роста в апреле.

Уильям Дэвис, директор по информационным технологиям Columbia Threadneedle, рассказал, что изначально компания быстро приняла меры по хеджированию своих рисков в американских акциях, когда доллар резко упал, однако позже отказалась от этих мер хеджирования, сделав ставку на то, что валюта не упадет еще сильнее.

Никакого «эффекта снежного кома»

Сами потоки хеджирования движут валютами — добавление хеджирования против падающего доллара требует продажи доллара, а удаление хеджирования делает противоположное.

Если эти потоки совпадают с изменениями процентных ставок, они могут перерасти в самоусиливающийся цикл, который приведет к снижению курса валюты.

Пол Маккель, руководитель отдела валютных исследований в HSBC, отметил: «Ранее в этом году высказывалось мнение о возможности возникновения эффекта снежного кома, но в конечном итоге оно не оправдалось».

«Это может произойти в следующем году», — добавил он. «Но это не наш базовый сценарий».

Тем не менее, поведение инвесторов может меняться. По оценкам BlackRock, в этом году 38% потоков средств в ETF акций США, торгующихся в Европе, на Ближнем Востоке и в Африке, пришлось на хеджированные продукты, тогда как в 2024 году этот показатель составлял всего 2%.

Затраты, корреляции и сложность

Расходы на хеджирование формируются за счет разницы в процентных ставках и часто сдерживают интерес к хеджированию.

Фань Ло, руководитель отдела решений по инструментам с фиксированной доходностью и валюте в Russell Investments, подсчитал, что японские инвесторы платят примерно 3,7% годовых за хеджирование от слабости доллара, что является весьма высокой стоимостью.

Если курс USD/JPY останется неизменным в течение года, хеджированный инвестор потеряет 3,7% по сравнению с нехеджированным. Инвесторы, финансируемые в евро, несут расходы на хеджирование около 2%.

«Мое практическое правило для европейских инвесторов таково: около 1% их не особо волнует — 2% становятся значимыми», — сказал Ло.

Корреляция активов также имеет значение. Доллар обычно укрепляется, когда акции падают, что обеспечивает естественную защиту для иностранных инвесторов.

В апреле этого не произошло, что подстегнуло ажиотаж вокруг хеджирования. Однако в этом месяце доллар оставался стабильным, даже несмотря на то, что акции снова упали.

Изменение политики хеджирования также может быть сложным для управляющих активами, ориентирующихся на нехеджированные индексы.

Fidelity International рекомендует европейским инвесторам постепенно увеличивать хеджирование до 50% от их долларовых вложений, однако Салман Ахмед, руководитель отдела макроэкономики и стратегического распределения активов, говорит, что этот процесс «чрезвычайно сложен» и может потребовать изменений в управлении и контрольных показателях.

Если ставки изменятся по отношению к доллару и валюта снова ослабнет (что удешевит хеджирование), может усилиться давление с целью смены стратегий.

«Потенциал хеджирования долларовых активов по-прежнему огромен», — заявил Дэвид Ли из Nomura. «Но произойдёт ли это — и как быстро — остаётся открытым вопросом». «Именно это сейчас пытается понять валютный рынок».

Цены на золото упали на европейских торгах в пятницу, продолжая падение вторую сессию подряд и приближаясь к недельному снижению, на что оказала давление сильная динамика доллара США на валютном рынке на фоне ослабевающих ожиданий снижения ставки Федеральной резервной системы в декабре.

Протокол последнего заседания ФРС по вопросам денежно-кредитной политики снизил вероятность дальнейшего смягчения денежно-кредитной политики, и теперь инвесторы ждут публикации ключевых данных по секторам США позднее сегодня, чтобы пересмотреть свои ожидания.

Обзор цен

•Золото сегодня: спотовая цена на золото упала на 1,2% до 4029,36 долларов США по сравнению с уровнем открытия в 4077,27 долларов США после достижения внутридневного максимума в 4088,83 долларов США.

•В четверг золото снизилось менее чем на 0,1%, зафиксировав первую потерю за три сессии, на что повлияло укрепление доллара США.

Еженедельная производительность

На этой неделе, которая завершается сегодняшними торгами, цены на золото снизились примерно на 1,5%, что соответствует четвертому недельному снижению за пять недель.

доллар США

Индекс доллара в пятницу торговался вблизи двухнедельного максимума, что отражает сохраняющуюся силу американской валюты и позволяет ожидать ее наибольшего недельного прироста за шесть недель.

Инвесторы по-прежнему отдают предпочтение доллару как наиболее привлекательному активу на данный момент на фоне растущей неопределенности относительно того, продолжит ли Федеральная резервная система снижение ставки в декабре.

Федеральный резерв

Протокол заседания FOMC от 28–29 октября, опубликованный в среду в Вашингтоне, показал, что «многие» политики выступили против снижения ставки на этом заседании.

В протоколе указано, что многие участники полагают, что целевой диапазон ставки по федеральным фондам, вероятно, останется неизменным до конца года, исходя из их экономических прогнозов.

Однако некоторые члены отметили, что дополнительное сокращение в декабре «может быть целесообразным», если экономические данные в целом будут развиваться в соответствии с ожиданиями до следующего заседания.

процентные ставки в США

• Заместитель председателя ФРС Филип Джефферсон заявил в понедельник, что центральному банку необходимо «действовать медленно» с дальнейшим снижением ставок.

• Президент Федерального резервного банка Чикаго Остан Гулсби в четверг вновь заявил, что ему «некомфортно» торопиться со снижением ставки, особенно учитывая, что движение к целевому показателю инфляции в 2% замедлилось и начало двигаться «в неправильном направлении».

•После публикации протоколов и недавних комментариев инструмент FedWatch от CME показал, что вероятность снижения ставки в декабре снизилась с 48% до 30%, а вероятность отсутствия изменений выросла с 52% до 70%.

• Задержанный отчет по занятости в несельскохозяйственном секторе США, публикация которого была отложена из-за приостановки работы правительства, показал, что в сентябре в экономике появилось 119 000 рабочих мест, что более чем вдвое превышает ожидаемые 50 000.

• Более высокие, чем ожидалось, данные по занятости усилили ожидания того, что ФРС воздержится от снижения ставок в декабре.

•Теперь инвесторы ждут публикации ключевых экономических данных США позднее сегодня, в которых будет отражена основная деятельность в «промышленно-коммерческом» секторе за ноябрь, чтобы пересмотреть свои перспективы.

перспективы золота

Брайан Лан, управляющий директор сингапурской компании GoldSilver Central, заявил, что в настоящее время золото находится в фазе консолидации: доллар существенно укрепился, и сохраняется неопределенность относительно того, примет ли ФРС меры по дальнейшему снижению ставок.

Лан добавил: «Рынок выглядит неуверенным, особенно по мере приближения конца года. Мы ожидаем, что многие трейдеры зафиксируют прибыль, и уже наблюдаем эту тенденцию с конца прошлой недели до конца этой».

SPDR Gold Trust

Резервы SPDR Gold Trust, крупнейшего в мире обеспеченного золотом ETF, в четверг сократились на 4,29 метрических тонны, в результате чего общий объем резервов снизился до 1039,43 метрических тонн — самого низкого уровня с 11 ноября.

Евро вырос на европейских торгах в пятницу по отношению к корзине мировых валют, пытаясь восстановиться с двухнедельного минимума по отношению к доллару США на фоне роста спроса на более выгодные активы. Это произошло в преддверии публикации ключевых экономических данных в Европе, отражающих активность в основных секторах экономики за ноябрь.

Несмотря на рост, единая европейская валюта по-прежнему движется к недельному снижению, поскольку инвесторы продолжают отдавать предпочтение доллару США как наиболее привлекательному активу, особенно после того, как вероятность снижения ставки Федеральной резервной системы в декабре снизилась.

Обзор цен

•EUR/USD сегодня: евро вырос более чем на 0,1% до 1,1542 доллара, по сравнению с уровнем открытия в 1,1528 доллара, после того как достиг минимума в 1,1521 доллара.

• Евро завершил четверг снижением на 0,1% по отношению к доллару, что стало пятым дневным падением подряд, и достигло двухнедельного минимума в 1,1502 доллара после выхода более сильных, чем ожидалось, данных по рынку труда в США.

Еженедельная производительность

На этой неделе, которая завершается сегодняшним торгом, евро снизился примерно на 0,75% по отношению к доллару США, что может привести к первому недельному снижению за три недели.

доллар США

Индекс доллара упал на 0,1% в пятницу, отступив от двухнедельного максимума 100,36 и приблизившись к первому снижению за шесть сессий, что отражает паузу в недавнем росте американской валюты по отношению к основным и второстепенным валютам.

Помимо фиксации прибыли, доллар ослаб, поскольку инвесторы воздержались от формирования дополнительных длинных позиций в преддверии ключевых данных по сектору США и дальнейших комментариев представителей Федеральной резервной системы.

Более агрессивные заявления политиков ФРС в сочетании с более сильными, чем ожидалось, данными по созданию рабочих мест в США за сентябрь снизили вероятность снижения ставки в декабре.

По данным инструмента FedWatch от CME, предполагаемая рынком вероятность снижения ставки на 25 базисных пунктов в декабре снизилась на этой неделе с 48% до 30%, а вероятность отсутствия изменений выросла с 52% до 70%.

Европейские ставки

• Согласно оценкам денежного рынка, вероятность снижения ставки ЕЦБ на 25 базисных пунктов в декабре составляет около 25%.

• Чтобы пересмотреть эти ожидания, инвесторы ждут сегодняшней публикации ряда ключевых данных по европейскому сектору, которые предоставят более весомые доказательства динамики роста еврозоны в четвертом квартале.

Перспективы евро

•Мы в Economies.com ожидаем, что если поступающие европейские данные окажутся разочаровывающими, вероятность снижения ставки ЕЦБ в декабре возрастет, что окажет дополнительное понижательное давление на евро по отношению к корзине валют.

Японская иена выросла на азиатских торгах в пятницу по отношению к корзине основных и второстепенных валют, пытаясь восстановиться с самого низкого уровня за десять месяцев по отношению к доллару США. Рост был обусловлен выгодными покупками на более низких уровнях и данными о том, что базовая инфляция в Японии в октябре достигла самого высокого уровня за три месяца.

Эти данные свидетельствуют о том, что базовое инфляционное давление на Банк Японии по-прежнему сохраняется, что оставляет возможность повышения ставки в декабре.

Иена также получила поддержку со стороны комментариев министра финансов Сацуки Катаямы, который заявил, что вмешательство в валютный рынок остается вариантом ответа на чрезмерно волатильные и спекулятивные действия.

Несмотря на рост в пятницу, японская валюта по-прежнему находится на пути ко второму недельному падению подряд — и худшему недельному падению с июля — поскольку рынки ожидают, что новое правительство во главе с Санаэ Такаити представит крупный пакет мер стимулирования с низкими ставками для поддержки слабой экономической активности Японии.

Вскоре после этого правительство Японии объявило о крупном пакете мер экономического стимулирования стоимостью 135 миллиардов долларов, направленном на борьбу с ростом цен, укрепление экономического роста и усиление оборонного и дипломатического потенциала.

Обзор цен

•USD/JPY сегодня: доллар упал примерно на 0,25% до 157,08 иен, с уровня открытия 157,44 иен, после достижения максимума в 157,54 иен.

• В четверг иена снизилась на 0,2% по отношению к доллару, показав пятое ежедневное падение подряд, и достигла десятимесячного минимума в 157,89 за доллар из-за планов стимулирования экономики Такаити.

Базовая инфляция

Опубликованные в пятницу в Токио данные показали, что базовый индекс потребительских цен в Японии вырос в октябре на 3,0%, что является самым быстрым темпом за три месяца и соответствует ожиданиям рынка. В сентябре индекс вырос на 2,9%.

Эти данные свидетельствуют о сохраняющемся инфляционном давлении на политиков Банка Японии, усиливая ожидания повышения ставки в декабре.

Министр финансов Катаяма

Министр финансов Сацуки Катаяма заявил в пятницу, что интервенция на валютном рынке возможна для противодействия резким и спекулятивным движениям, что побудило трейдеров быть бдительными в отношении потенциальных действий властей по покупке иены.

Еженедельная производительность

На этой неделе, которая завершается сегодняшними торгами, иена снизилась примерно на 1,7% по отношению к доллару США, что может означать вторую недельную потерю подряд и худший недельный показатель с июля.

Большой пакет стимулирующих мер

Кабинет министров Японии во главе с Санаэ Такаити в пятницу одобрил пакет мер экономического стимулирования стоимостью 21 триллион иен (135 миллиардов долларов), что стало первой крупной политической инициативой нового лидера. Такаити пообещал принять меры фискальной экспансии для поддержки слабой экономики страны.

Пакет включает расходы по общему счёту в размере 17,7 трлн иен, что значительно превышает прошлогодние 13,9 трлн иен и представляет собой самый масштабный стимул со времён пандемии COVID-19. Он также включает налоговые льготы на общую сумму 2,7 трлн иен.

Правительство планирует утвердить дополнительный бюджет для финансирования новых стимулов 28 ноября с целью получения одобрения парламента к концу года.

Кадзуо Уэда

Глава Банка Японии Кадзуо Уэда заявил в пятницу парламенту, что Банк Японии должен признать, что слабая иена может повлиять на базовую инфляцию — ключевой показатель для определения сроков повышения ставок — за счет увеличения расходов на импорт и повышения цен.

Уэда заявил, что влияние колебаний валютного курса на инфляцию сейчас может быть сильнее, чем в прошлом, поскольку компании стали более охотно повышать цены и заработные платы.

Он добавил, что в прошлом месяце Банк Японии сохранил ставки без изменений, чтобы дать «больше времени» на оценку того, продолжат ли компании повышать заработную плату в ходе переговоров с профсоюзами в следующем году.