В понедельник утром золото и серебро подорожали, поскольку инвесторы вернулись к драгоценным металлам после волатильности прошлой недели. Поддержка цен была оказана ослаблением доллара США и падением доходности казначейских облигаций, несмотря на признаки ослабления напряженности между Соединенными Штатами и Ираном.

В начале торгов спотовая цена на золото выросла примерно на 0,9% до уровня около 4088 долларов за унцию, в то время как спотовая цена на серебро показала лучшие результаты, прибавив примерно 1,5% до уровня около 59,1 доллара за унцию. Платина и палладий также подорожали, поскольку инвесторы в целом вернулись к активам рынка драгоценных металлов.

Почему растут цены на золото и серебро?

На первый взгляд, сегодняшний рост может показаться неожиданным.

Кажущаяся пауза в боевых действиях между Вашингтоном и Тегераном привела к резкому падению цен на нефть, снизив непосредственные опасения по поводу инфляции и ослабив спрос на традиционные активы-убежища. В обычных обстоятельствах это оказало бы давление на золото.

Вместо этого, падение цен на нефть привело к снижению курса доллара США и способствовало снижению доходности казначейских облигаций, что повысило привлекательность не приносящих дохода активов, таких как золото и серебро. Инвесторы все чаще сосредотачиваются на этих финансовых условиях, а не на непосредственных геополитических новостях.

Серебро продолжает демонстрировать лучшие результаты.

Серебро вновь продемонстрировало более сильный рост, чем золото, что отражает его двойную роль как драгоценного и промышленного металла.

Наряду с поддержкой со стороны снижения доходности облигаций, серебро продолжает выигрывать от ожиданий сохранения высокого долгосрочного спроса со стороны инфраструктуры искусственного интеллекта, центров обработки данных, солнечных батарей и производства электроники. Такое сочетание часто позволяет серебру опережать золото, когда улучшается общее рыночное настроение, хотя оно также, как правило, подвержено более значительным колебаниям цен.

За чем будут следить трейдеры дальше?

Внимание сейчас переключается на одну из самых оживленных недель лета для финансовых рынков.

Ожидается, что Федеральная резервная система оставит процентные ставки без изменений, однако инвесторы будут внимательно анализировать комментарии председателя Джерома Пауэлла, чтобы понять сроки будущих политических шагов. Рынки также будут следить за предстоящими данными по инфляции и экономическому росту в США, которые могут повлиять на доходность казначейских облигаций и курс доллара США.

В течение следующих нескольких торговых сессий драгоценные металлы, вероятно, будут находиться между двумя противоположными силами: ослаблением геополитических рисков, снижающим спрос на активы-убежища, и ожиданиями более мягкой политики процентных ставок, которые продолжают поддерживать цены на золото. Если не произойдет нового геополитического сюрприза, Федеральная резервная система, вероятно, будет доминирующим фактором, определяющим цены на золото и серебро до конца недели.

Долгие годы амбиции Китая в полупроводниковой отрасли измерялись обещаниями, но сегодня инвесторы начинают оценивать их в сотни миллиардов долларов.

Компания ChangXin Memory Technologies, более известная как CXMT, в понедельник продемонстрировала один из самых впечатляющих дебютов на фондовом рынке за последнее время. Акции взлетели более чем на 500% на ранних торгах после того, как компания привлекла 8,6 миллиарда долларов в ходе крупнейшего в Азии IPO года, ненадолго подняв свою рыночную капитализацию выше полутриллиона долларов и сделав ее самой дорогой компанией, акции которой котируются на бирже в Китае.

На первый взгляд, такой энтузиазм трудно оправдать.

CXMT не является ни крупнейшим в мире производителем микросхем, ни самым прибыльным. Она по-прежнему отстает от лидеров отрасли, таких как Samsung, SK Hynix и Micron, как по технологическому уровню, так и по доле на мировом рынке.

Однако инвесторы оценивают компанию так, как будто она представляет собой нечто гораздо большее, чем просто производителя микросхем памяти.

Во многом, именно это они и покупают.

Компания, находящаяся в центре технологических амбиций Китая.

За последние несколько лет полупроводниковая промышленность претерпела кардинальные изменения.

Ранее производство микросхем памяти считалось одним из самых цикличных бизнесов в отрасли. Цены росли и падали в зависимости от спроса на потребительскую электронику, а инвесторы в основном оценивали компании по себестоимости производства, доле рынка и ценовой политике.

Искусственный интеллект коренным образом изменил эту ситуацию.

Любая крупная языковая модель, сервер искусственного интеллекта и передовой центр обработки данных требуют огромных объемов высокопроизводительной памяти. Одних только быстрых процессоров уже недостаточно. Без больших объемов DRAM даже самые передовые в мире чипы для ИИ не смогут полностью раскрыть свой потенциал.

Это превратило память из товара в одну из важнейших основ экономики искусственного интеллекта.

Для Китая ставки еще выше.

Многолетние экспортные ограничения США сделали самообеспечение полупроводниками одним из главных промышленных приоритетов Пекина. Вместо того чтобы бесконечно зависеть от иностранных поставщиков, Китай годами создавал отечественных лидеров, способных конкурировать во всех основных сегментах индустрии микросхем.

CXMT стал одним из наиболее наглядных символов этой стратегии.

Инвесторы покупают национальную стратегию.

Это помогает объяснить, почему традиционные методы оценки сами по себе с трудом отражают сегодняшний энтузиазм.

Инвесторы не просто оценивают, сколько микросхем памяти CXMT может продать в следующем году.

Они пытаются оценить, чего в конечном итоге может стоить решимость Китая обеспечить собственную цепочку поставок полупроводников.

Немногие отрасли могут похвастаться таким сочетанием мощных благоприятных факторов.

Искусственный интеллект наращивает спрос на память исключительными темпами. В то же время геополитическая напряженность побуждает правительства и технологические компании диверсифицировать цепочки поставок и снижать зависимость от зарубежных производителей.

Для многих инвесторов эти две силы взаимно усиливают друг друга.

В результате получилась компания, находящаяся на пересечении двух самых влиятельных инвестиционных тем в мире: инфраструктуры искусственного интеллекта и технологического суверенитета.

Такое сочетание редко обходится дёшево.

Почему такая оценка вызывает беспокойство у инвесторов

Однако энтузиазму противостоит растущий скептицизм.

Даже с учетом значительного роста прибыли и ожиданий быстрого расширения производства, оценка CXMT теперь предполагает годы исключительной эффективности. Это оставляет мало места для неудач.

Объем акций компании, находящихся в свободном обращении, также остается относительно небольшим, а это значит, что высокий спрос может оказать чрезмерное влияние на цену акций, особенно в первые дни торгов. Аналитики предупреждают, что такие условия часто усиливают волатильность, особенно после громких IPO.

Есть еще одна проблема.

Производство памяти всегда было одним из наиболее цикличных направлений в полупроводниковой промышленности.

Периоды стремительного роста прибыльности часто стимулируют агрессивное расширение производственных мощностей. В конечном итоге, дополнительное предложение догоняет спрос, цены снижаются, а рентабельность оказывается под давлением.

Некоторые инвесторы уже задаются вопросом, насколько сегодняшний оптимизм адекватно отражает эту историческую тенденцию.

Новый вызов для мировой индустрии микросхем

Оправдает ли CXMT в конечном итоге свою оценку, может оказаться менее важным, чем то, какой сигнал ее появление подаст для отрасли в целом.

До недавнего времени мировой рынок DRAM фактически контролировался компаниями Samsung, SK Hynix и Micron.

Стремительный прогресс Китая приводит к появлению четвертого, заслуживающего доверия конкурента, обладающего значительной финансовой поддержкой и очевидной стратегической важностью для Пекина.

Это может изменить конкурентную динамику в ближайшие годы.

Увеличение производственных мощностей в конечном итоге может оказать понижающее давление на цены на память, что принесет пользу разработчикам ИИ и компаниям, занимающимся облачными вычислениями, и одновременно усилит давление на традиционных производителей с целью поддержания прибыльности.

В то же время, продолжающаяся технологическая конкуренция между Китаем и Соединенными Штатами, скорее всего, ускорит, а не замедлит инвестиции во всю полупроводниковую экосистему.

Больше, чем просто IPO

Примечательно в дебюте CXMT не только то, что инвесторы подняли ее рыночную капитализацию до сотен миллиардов долларов.

Именно это и олицетворяет собой этот энтузиазм.

Рынки все чаще убеждаются в том, что полупроводники — это уже не просто еще одна отрасль. Они стали стратегической инфраструктурой, столь же важной для экономического и технологического лидерства, как железные дороги, электричество или интернет в предыдущие поколения.

Именно поэтому инвесторы готовы давать компаниям, находящимся в центре этой трансформации, чрезвычайно высокие оценки.

Остается открытым вопрос, сможет ли CXMT в конечном итоге оправдать свою огромную рыночную стоимость.

Однако становится все более очевидным, что компанию больше не оценивают исключительно по производимым ею микросхемам памяти.

Его ценят за ту роль, которую, по мнению инвесторов, он может сыграть в определении того, кто возглавит следующую эру глобальных технологий.

Еще несколько недель назад SpaceX казалась недосягаемой компанией.

Успешный публичный дебют на короткое время вывел компанию в лидеры по рыночной капитализации, обогнав некоторые из крупнейших мировых технологических компаний, превратив Илона Маска в первого триллионера и укрепив убеждение инвесторов в том, что они стали свидетелями рождения следующей великой истории роста рынка.

Сегодня настроение совершенно иное.

Акции SpaceX потеряли почти половину своей стоимости по сравнению с пиком после IPO, упали ниже цены размещения и стали одними из самых пристально отслеживаемых акций на Уолл-стрит. В то же время, продавцы в короткую позицию накопили, по оценкам, 15,5 миллиардов долларов бумажной прибыли с момента листинга компании в июне, превратив некогда самую популярную сделку на рынке в одну из самых прибыльных медвежьих ставок.

Даже акции отличной компании могут быть сложными для покупки.

Примечательно, что упадок SpaceX не привёл к внезапному ослаблению компании.

Запуски ракет Falcon продолжаются в темпах, лидирующих в отрасли. Starlink остается одним из самых быстрорастущих предприятий в мире, предоставляющих спутниковый интернет. NASA и коммерческие клиенты по-прежнему в значительной степени полагаются на возможности компании по запуску ракет.

Изменился не сам бизнес, а ожидания, связанные с ним.

Когда компания SpaceX вышла на рынок, инвесторы были готовы заплатить практически любую цену за возможность инвестировать в одну из самых амбициозных технологических компаний мира. Акции быстро стали символом оптимизма в отношении многоразовых ракет, инфраструктуры искусственного интеллекта, спутниковой связи и будущего освоения космоса.

Эти ожидания практически не оставляли места для разочарования.

Почему медведи внезапно нашли подходящий момент

Именно здесь в игру вступили продавцы на понижение.

Вопреки распространенному мнению, продавцы на понижение редко нацеливаются исключительно на слабые компании. Чаще всего они выбирают компании, чья оценка практически не оставляет места для ошибок.

Компания SpaceX предложила именно такую конфигурацию.

Запуск Starship, arguably самого важного долгосрочного проекта компании, неоднократно откладывался, что отложило еще одну ключевую веху, которую инвесторы с нетерпением ждали. Тем временем Уолл-стрит начинает сосредотачиваться на вопросах, которые почти не имели значения во время эйфории вокруг IPO, включая истечение срока действия ограничений на продажу акций, что может привести к высвобождению значительного количества дополнительных акций на рынок, и отчет о прибыли, который станет первой реальной проверкой того, оправдывают ли финансовые показатели компании ее чрезвычайно высокую оценку.

Ни одно из этих событий не представляет угрозы будущему SpaceX.

Однако в совокупности они изменили подход к обсуждению, переведя его с темы безграничного потенциала на тему измеримой реализации.

На самом деле, битва идет за ожидания.

Резкий рост медвежьих настроений говорит меньше о технологиях SpaceX, чем о готовности Уолл-стрит оспаривать дорогостоящие прогнозы.

Еще несколько недель назад ставки против SpaceX казались почти безрассудными. Сегодня же те же самые медвежьи позиции оказались одними из самых прибыльных на рынке.

Этот сдвиг демонстрирует, как быстро могут измениться настроения инвесторов, как только они начнут задавать другие вопросы.

Вместо того чтобы гадать, насколько крупной в конечном итоге может стать SpaceX, рынок задается вопросом, не предполагает ли сегодняшняя оценка слишком большой и преждевременный успех.

На этот вопрос ответить гораздо сложнее.

Давление становится неотъемлемой частью инвестиционной стратегии.

Выход на биржу изменил компанию еще одним важным образом.

Долгие годы SpaceX в значительной степени оставалась вне пристального внимания, которому подвергались публичные гиганты. Задержки были скорее инженерными проблемами, чем событиями, способными повлиять на рынок. Амбициозные сроки вызывали восторг, а не ежеквартальные дискуссии.

Такой роскоши больше не существует.

Каждый отложенный запуск Starship теперь влияет на доверие инвесторов. Каждый отчет о доходах становится референдумом по вопросу роста. Каждое понижение рейтинга аналитиками или заголовки о продаже акций инсайдерами могут повлиять на рыночную капитализацию в миллиарды долларов.

Компанию больше не оценивают исключительно по масштабу ее амбиций. Все чаще ее оценивают по способности реализовать их в сроки, установленные Уолл-стрит.

Следующая глава определит, кто был прав.

Нынешняя распродажа не обязательно доказывает, что быки были неправы, а медведи правы.

Вместо этого, это отражает переход рынка от ажиотажа к оценке.

SpaceX остается одной из самых инновационных компаний в мире, но одних только инноваций редко бывает достаточно, чтобы поддерживать высокую оценку компании на неопределенный срок. В конечном итоге инвесторы требуют доказательств того, что амбициозные планы могут воплотиться в финансовые результаты.

Именно поэтому ближайшие месяцы могут иметь большее значение, чем впечатляющее IPO, привлекшее всеобщее внимание.

Для продавцов на понижение недавний обвал свидетельствует о том, что рынок наконец-то начал подвергать сомнению ожидания, которые когда-то казались неоспоримыми.

Для долгосрочных инвесторов этот спад открывает другие возможности.

Иногда главной целью Уолл-стрит оказывается просто вчерашний фаворит, и компании, пережившие этот переходный период, часто становятся сильнее, чем прежде. Попадет ли SpaceX в этот список, будет зависеть не столько от гениальности ее видения, сколько от ее способности убедить инвесторов в том, что это видение может быть реализовано в срок.

В течение большей части прошлой недели цены на нефть делали то, что у них получается лучше всего в периоды геополитической неопределенности: привлекали внимание всех финансовых рынков. В пятницу нефть марки Brent ненадолго поднялась выше психологически важной отметки в 100 долларов за баррель впервые за два месяца, после чего снизилась, оставив трейдеров в споре о том, отражает ли это движение реальные опасения по поводу предложения или рынок просто слишком быстро стал слишком тревожным.

Простое объяснение заключается в том, что цены на нефть выросли из-за того, что ситуация на Ближнем Востоке стала более опасной.

Более интересное объяснение заключается в том, что инвесторы начинают сомневаться в гораздо более масштабных проблемах, чем сегодняшние потрясения. Они ставят под сомнение реальную устойчивость глобальной энергетической системы, когда несколько рисков начинают перекрываться.

Это различие важно, потому что рынки научились жить в условиях геополитических новостей. Войны, санкции и отдельные перебои в поставках редко поддерживают высокие цены на нефть бесконечно. Производство корректируется, судоходные маршруты меняются, и правительства часто вмешиваются для стабилизации рынков.

Однако на этот раз расчет представляется менее простым.

Когда сбои начинают накапливаться

Последним катализатором стали возобновившиеся нападения на саудовские нефтяные танкеры в Красном море, что усилило опасения по поводу Ормузского пролива, в то время как Казахстан продолжает сталкиваться с перебоями в работе ключевой экспортной инфраструктуры. Ни одно из этих событий само по себе не обязательно оправдывало бы резкое повышение цен на нефть.

Однако вместе они заставляют трейдеров столкнуться с более неприятной возможностью: что произойдет, если сегодняшние сбои перестанут быть изолированными событиями и начнут усиливать друг друга?

Этот вопрос объясняет, почему рост цены на нефть марки Brent выше 100 долларов имел значение, выходящее за рамки самой цифры.

Круглые числа всегда привлекают внимание СМИ, но рынки редко платят премию просто потому, что цены пересекают психологический порог. Премия выплачивается, когда начинает ослабевать доверие.

В течение нескольких месяцев инвесторы утешались убеждением, что ОПЕК+ по-прежнему обладает достаточными резервными производственными мощностями для компенсации временных потерь поставок. Это предположение не исчезло, но теперь оно сталкивается с другой реальностью: заменить нефть на бумаге гораздо проще, чем сделать это на практике.

У каждой бочки есть пункт назначения, маршрут доставки, определенное качество и клиент, ожидающий ее на другом конце пути.

Когда логистика становится неопределенной, рынок начинает платить не только за саму нефть, но и за уверенность в том, что она действительно поступит.

Физический рынок посылает более сильный сигнал.

Изменение психологии становится все более заметным на физических рынках нефти.

В то время как финансовые заголовки были сосредоточены на фьючерсах на нефть марки Brent, цены на физическую нефть укрепились еще более агрессивно. Грузы из Северного моря торговались с более высокой премией, эталонные цены на ближневосточном рынке резко выросли, а цены на некоторые сорта физической нефти приблизились к 110 долларам, поскольку нефтеперерабатывающие заводы конкурировали за немедленно доступные поставки, а не просто покупали фьючерсные контракты.

Это расхождение имеет значение, потому что физические рынки часто выявляют то, что финансовые рынки только начинают оценивать.

Спекулянты могут покупать фьючерсные контракты за считанные секунды. Нефтеперерабатывающие заводы не могут ждать неделями, если поставки становятся неопределенными. Когда физические покупатели начинают платить все большие премии, это обычно отражает подлинную обеспокоенность обеспечением поставок, а не краткосрочную спекуляцию.

Почему пятничное падение не обязательно было медвежьим сигналом

Первоначально откат в пятницу, казалось, указывал на то, что рынок уже пришел к выводу о чрезмерности ралли в четверг.

Это может просто указывать на что-то другое.

Рынки, испытывающие подлинную неопределенность, редко движутся по прямой линии, потому что инвесторы постоянно переоценивают вероятности, а не меняют свои убеждения.

Один из сценариев предполагает постепенное ослабление напряженности и нормализацию судоходных потоков.

Другой вариант предполагает, что сбои продолжат распространяться на несколько регионов.

Пока нельзя исключать ни один из возможных исходов.

На этом фоне пятничное падение выглядит не столько отказом от повышения цен на нефть, сколько паузой после исключительно быстрого роста. Даже после снижения, Brent по-прежнему демонстрирует один из самых сильных недельных показателей в этом году, что подчеркивает, насколько резко изменились рыночные ожидания всего за несколько торговых сессий.

Влияние нефти теперь распространяется далеко за пределы энергетики.

Пожалуй, наиболее важным следствием этого роста является то, что он выходит далеко за рамки самого нефтяного рынка.

Повышение цен на нефть влияет на транспортные расходы, рентабельность производства, прибыльность авиакомпаний и, в конечном итоге, на инфляционные ожидания.

Всего несколько дней назад инвесторы обсуждали, завершился ли цикл ужесточения денежно-кредитной политики крупнейших центральных банков.

Теперь они снова задаются вопросом, может ли очередной инфляционный шок, вызванный энергоносителями, отсрочить будущие снижения процентных ставок.

Именно поэтому рынки облигаций, валют и акций стали все более чувствительными к событиям на энергетическом рынке. Нефть перестала быть просто товаром. Она вновь стала макроэкономической переменной, способной изменить ожидания практически по всем классам активов.

Главный вопрос, стоящий перед инвесторами.

Как ни парадоксально, но дискуссия вокруг нефти претерпела изменения.

На протяжении большей части последних двух лет инвесторы беспокоились в первую очередь о спросе, в частности о темпах восстановления экономики Китая и состоянии мировой экономики.

Сегодня спрос временно снизился.

Бо́льшую проблему представляет собой логистика.

Мир задается вопросом не о том, достаточно ли нефти под землей. Он задается вопросом, сможет ли достаточное ее количество безопасно и эффективно доставляться потребителям, если геополитическая напряженность продолжит нарастать.

Это незначительное изменение в конечном итоге может определить следующий этап развития рынка.

Если напряженность снизится, часть нынешнего геополитического ажиотажа может исчезнуть на удивление быстро.

Но если сбои будут продолжать накапливаться в нескольких регионах, то ралли этой недели может запомниться как момент, когда инвесторы перестали беспокоиться в первую очередь о том, сколько нефти добывается в мире, и начали беспокоиться о том, насколько надежно эта нефть может транспортироваться по всему миру.

Это совершенно другой рынок. И он может оказаться гораздо более дорогим.